Le thème et les débats ont été menés par Jean-Michel Gutierrez et Bertrand Larzul-Ferrand avec intervention de Marie-Anne Kraft.

La présente synthèse est réalisée par Jean-Michel Gutierrez.

I - L’origine de la crise se situe aux Etats-Unis

La politique monétaire accommodante de l’administration Bush après 2001

Cette crise mondiale, qui est de toute évidence la plus grave que l’on ait connue depuis les années 1930, a sa source aux Etats-Unis, c’est-à-dire dans un pays qui doit déjà faire face à un déficit budgétaire abyssal, une dette extérieure qui ne cesse de croître et un déficit commercial colossal. La dette publique américaine a ainsi dépassé ce mois-ci le montant faramineux de 10 000 milliards de $. Depuis dix ans, l’économie américaine n’a plus pour moteur la croissance due à la production réelle mais l’expansion de cette dette et la rente monétaire résultant de la domination mondiale du dollar.

L’administration Bush a donc stimulé la consommation à travers la baisse des taux directeurs de la Réserve Fédérale (FED) afin de favoriser les exportations américaines et le crédit, d’où le surendettement des ménages américains qui ont depuis longtemps choisi de consommer plutôt que d’épargner. Les ménages américains sont ainsi aujourd’hui deux fois plus endettés que les ménages français.

Les subprimes, la montée de l’endettement, la bulle immobilière

Le marché des « subprimes » est constitué de prêts risqués qui peuvent être hypothécaires (gagés sur l’immobilier résidentiel) mais aussi adossés à des cartes de crédit, accordés à une clientèle peu solvable. Ce marché s’est largement développé aux États-Unis à partir de 2001, passant d’un montant de 200 milliards de $ pour les seuls prêts hypothécaires, en 2002, à 640 milliards de $ en 2006.

Ces prêts ont participé à la création d’une bulle immobilière, qui elle-même nourrissait une bulle de crédits, les organismes prêteurs et les autres institutions financières étant intéressées à profiter des importantes primes de risque associées à ces crédits : tant que l’immobilier augmente, la maison acquise et mise en hypothèque assure que l’opération ne peut que bien se terminer, puisqu’en cas de défaillance on pourra rembourser le crédit en vendant la maison.

Notons que Nicolas Sarkozy, le 14 septembre 2006, dans un discours de pré-campagne présidentielle, semblait découvrir des vertus au crédit hypothécaire, affirmant qu’il permettait à 70% des anglo-saxons d’être propriétaires de leur logement, contre 56% des Français seulement. Il proposait même de « changer les règles prudentielles des banques françaises » pour que celles-ci accordent désormais plus largement des prêts gagés sur la seule valeur du bien acquis !

Déclenchement de la crise des subprimes :

La pérennité de ce système dépend de deux conditions : 1) d’une part, des taux d’intérêt relativement stables, 2) d’autre part d’une appréciation régulière de l’immobilier.

Or, la FED a progressivement relevé son taux directeur de 1 % à 5,25 %, entre 2004 et 2006, et les prix de l’immobilier ont commencé à chuter dans plusieurs régions des États-Unis à partir de 2006. Le marché immobilier américain a ainsi perdu aux alentours de 20 % durant les 18 derniers mois précédant la crise.

Quand les ménages n’ont plus fait face aux remboursements de leurs prêts généralement assortis de taux d’intérêt révisables indexés sur les taux directeurs de la FED majorés d’une prime de risque « subprime » et que les banques ont entrepris de revendre les logements saisis, l’afflux de mises en vente a aggravé le déséquilibre du marché immobilier où les prix se sont effondrés et la bulle a éclaté. Ainsi, les établissements de crédit, censés pouvoir récupérer leurs mises en vendant les habitations hypothéquées, se retrouvèrent sans moyen rapide de redresser leur bilan, puisque vendre ces biens ne suffisait plus à couvrir leurs pertes.

L’insolvabilité des débiteurs et la chute des prix de l’immobilier ont donc provoqué la chute de plusieurs entreprises de prêts hypothécaires à risque dès avril 2007. Les grandes banques, qui financent ces établissements financiers spécialisés, ont également pâti de ces faillites et leur ont demandé des remboursements anticipés auxquels ils n’ont pu faire face, entraînant des défaillances par effet de dominos.

II – Les facteurs qui ont favorisé la survenance de la crise

L’innovation financière, la dérèglementation des marchés, la globalisation et la financiarisation de l’économie

Les banques sont constamment à la recherche d’innovations financières pour accroître leurs profits. L’innovation financière, définie comme l’apparition de nouveaux instruments et services financiers ainsi que l’émergence de nouvelles formes d’organisation sur des marchés plus sophistiqués et plus complets, n’offrait que des avantages pour les tenants du capitalisme libéral.

Ainsi, Christian Noyer, Gouverneur de la Banque de France (BDF) vantait, les 27 et 28 avril 2007, lors d’une conférence organisée conjointement par la BDF et la Deutsche Bundesbank, ses nombreux effets positifs : accès facilité au marché financier, expansion du crédit et même réduction de la volatilité de la croissance « comme cela a été démontré aux Etats-Unis ». Dans le cas des ménages, ce constat résulterait de l’assouplissement des contraintes de crédits en termes de garanties exigées. En outre, « la dérèglementation et l’innovation sur les marchés de financement du logement permettent aux ménages de faire des acquisitions dont la valeur est compatible avec leurs perspectives de revenus à long terme ».

La sophistication des marchés financiers, aboutissement de trente ans de déréglementation voulue par un modèle économique globalisé selon les recettes libérales, s’est donc considérablement accrue. Alors qu’entre 1950 et 1980 chaque dollar supplémentaire de croissance du PIB des pays de l’OCDE avait été accompagné par la création de 1,5 dollar de crédit, cet effet de levier avait atteint 3 dollars en 1990 et 4,5 dollars en 2007 grâce aux marchés de la titrisation.

III – La contamination de la finance internationale

La transmission de la crise des subprimes par la titrisation de créances « toxiques »

La première courroie de transmission de la crise réside dans le phénomène de la titrisation de créances. La titrisation est l’opération financière, par laquelle un établissement financier revend ses créances sur des marchés spécialisés, souvent groupées avec d’autres valeurs. Ce mécanisme lui permet à la fois de se refinancer et de réduire son risque, qui est reporté sur les investisseurs qui achètent ses créances. Le marché du subprime a ainsi été massivement financé par la titrisation, les créances de mauvaise qualité étant regroupées dans des véhicules de refinancement et transformées en titres négociables restructurés souscrits par les investisseurs du monde entier sans qu’ils aient une juste notion du risque sous-jacent. Ces actifs financiers « toxiques » ont ainsi contaminé les établissements financiers qui les avaient achetés sur la foi d’évaluations erronées faites par les agences de notation. Celles-ci ont ainsi coté AAA (sans risques) des titres complexes basés sur les crédits subprimes.

La transmission de la crise par les fonds d’investissement

La deuxième courroie de transmission de la crise est constituée des fonds d’investissement « hedges funds », non soumis à réglementation et souvent basés dans des paradis fiscaux, qui ont eux-mêmes acheté les créances titrisées. Les crédits subprimes, offrant des rendements élevés dus au paiement par l’emprunteur d’un taux d’intérêt plus élevé que pour le marché prime, les investisseurs ont exercé une forte demande de ce type de produits afin de doper les performances de leurs fonds d’investissement. Les activités des hedges funds représentaient en 2007, selon la BDF, 40% du chiffre d’affaires des principales bourses mondiales et 25% du chiffre d’affaires des marchés de dérivés de crédits. Christian Noyer soulignait, lors de la conférence des 27 et 28 avril 2007, que « ces fonds sont les principaux fournisseurs de liquidité sur certains marchés, liquidité qui s’assécherait très vite s’ils s’en retiraient ». Ils s’endettent souvent eux-mêmes avec de forts multiplicateurs, soit directement par emprunt, soit indirectement par l’utilisation intensive de produits dérivés.

La contagion dans le système bancaire, les dépréciations d’actifs

Partant des ménages dont les maisons ont été saisies, l’incendie a remonté progressivement la chaîne : les prêteurs hypothécaires spécialisés, les banques, les rehausseurs de crédits, puis les agences gouvernementales américaines chargées de refinancer les crédits immobiliers, Freddie Mac et Fannie Mae.

La communauté financière s’est alors rendu compte, à l’été 2007, que l’ensemble du système bancaire international supportait des risques de crédits, non seulement dans les fonds que les banques finançaient, mais aussi dans les fonds qu’elles géraient. Ainsi, des créances titrisées étaient elles-mêmes présentes dans certaines SICAV monétaires dynamiques, placements jusque-là jugés sans risque. Le 9 août 2007, BNP Paribas, annonçait le gel des actifs de trois fonds monétaires dynamiques. La 1ère banque française était incapable de chiffrer les actifs de ces fonds.

À partir de l’été 2007, les banques du monde entier ont donc dû passer chaque trimestre dans leurs comptes des dépréciations de la valeur de leurs actifs liées aux subprimes afin de respecter les normes comptables et d’évaluation des risques. Afin de pouvoir respecter les ratios de solvabilité du métier et poursuivre leur activité, elles ont dû parallèlement reconstituer leurs capitaux propres par augmentation de capital.

Les incertitudes sur les engagements directs et indirects des établissements financiers en matière de crédit à risque, mais aussi la crainte d’un ralentissement général des activités de banque de financement et d’investissement, très rentables et moteurs de la croissance au cours des années précédentes, ont fini par entraîner une véritable crise de confiance entre banques. Un mouvement de faillites et de recomposition du paysage bancaire international s’est alors engagé sur fond de chute généralisée des bourses.

La crise de confiance entre établissements financiers, la panne de liquidités

Sur le marché interbancaire, chaque jour les banques en situation d’excédent de capitaux prêtent à celles qui en manquent. La défiance entre établissements financiers a rapidement conduit à une envolée des taux d’intérêt interbancaires. Les banques centrales, ont donc du procéder à une baisse concertée des taux directeurs et à de massives injections de liquidité afin de permettre aux établissements de refinancer leur activité.

Cependant, ces mesures ayant échoué à ramener la confiance, afin d’éviter une crise systémique, c’est-à-dire la paralysie du système financier mondial, le Secrétaire au Trésor des Etats-Unis, Henry Paulson, a annoncé le 18 septembre 2008 que l’État américain allait mettre en place une structure de défaisance qui achètera aux institutions financières et gérera les actifs toxiques qu’elles ont en portefeuille, pour une montant global de 700 milliards de dollars. En Europe, les Etats ne sont pas parvenus à se mettre d’accord sur un plan européen de sauvetage des banques mais ont adopté au mois d’octobre 2008 des solutions nationales : garantie de prêts, nationalisations partielles de banques, prise en pension par les banques centrales des actifs toxiques, remaniement de la réglementation et de la supervision des marchés.

IV - La transmission de la crise financière à l’économie réelle

La crise bancaire s’est propagée à l’économie réelle comme un tsunami à l’automne 2008.

La banqueroute de la 4ème banque d’affaires américaine Lehman Brothers, le 16 septembre 2008, a provoqué une onde de choc planétaire à un moment où l’économie américaine comme celle de l’Europe étaient déjà au bord de la récession. La paralysie des marchés du crédit qui en a résulté a eu impact dévastateur sur le financement de l’économie. Certes la débâcle bancaire a été enrayée grâce à l’intervention publique mais le resserrement des fonds propres et des liquidités oblige les banques à prioriser l’affectation de leurs fonds propres, désormais devenus rares et chers, aux activités les plus rentables et les moins risquées. L’enveloppe allouée au financement des entreprises et des particuliers baisse donc mécaniquement, impliquant un resserrement du crédit.

Les conséquences sont lourdes pour les entreprises. La Coface, 1er assureur crédit mondial, a ainsi relevé un accroissement de 100% des impayés au 3ème trimestre 2008 par rapport au 3ème trimestre 2007 et une accélération sur la 1ère quinzaine d’octobre. Et, ce n’est pas seulement l’immobilier qui est touché mais l’ensemble des secteurs d’activités, particulièrement des PME avec un accroissement de 80% des défaillances au mois de septembre 2008.

La perte de confiance généralisée des agents économiques

La brusque aggravation de la situation économique a fait chuter les indices de confiance des ménages et des entreprises à des niveaux jamais atteint depuis 1993. La conséquence est que l’ensemble des agents économiques préfèrent aujourd’hui conserver leurs liquidités plutôt que de dépenser et d’investir dans l’économie réelle ou des actifs financiers.

Conséquences sur la croissance, l’emploi, les déficits

Les économies américaines et européennes (y compris la France) sont déjà techniquement en récession (2 trimestres de croissance négative). L’hypothèse la plus favorable est que l’on touche le point bas à la mi-2009 et qu’ensuite un redressement progressif s’opère. Cependant le scénario de la dépression est possible. L’économie mondiale peut-être affectée durablement par la crise financière, qui touche déjà les économies émergentes et même des Etats qui subissent une crise monétaire (Islande, Hongrie, Argentine, Mexique, Pakistan,…). La spirale de décroissance pourrait alors être forte et durable avec une forte montée du chômage et le creusement des déficits publics.

V – Quelles solutions pour en sortir ?

On assure maintenant qu’il suffirait de réguler ou de moraliser le système pour éviter ce genre de crises. Les hommes politiques, à commencer par Nicolas Sarkozy, parlent de « dévoiement de la finance », tandis que d’autres stigmatisent l’« irresponsabilité » des banquiers, laissant ainsi entendre que la crise n’est due qu’à une insuffisance de réglementation et qu’un retour à des pratiques plus transparentes permettrait de faire revenir sur la scène un capitalisme moins carnassier. il est comique de voir ceux qui n’ont cessé de gloser sur les mérites de la « main invisible » et les vertus du marché autorégulé se précipiter vers les pouvoirs publics pour demander leur recapitalisation ou leur nationalisation de fait, en exigeant en même temps, comme le fait le MEDEF, le retrait le plus tôt possible de l’Etat. C’est le vieux principe de l’hypocrisie libérale : privatisation des bénéfices et socialisation des pertes.

Pour François Bayrou, la crise financière actuelle "n’est pas la faute de quelques individus, elle est la responsabilité d’un système". "Ce système, c’est celui-là même que Nicolas Sarkozy a proposé comme modèle à la France", un "projet de société qui accepte et même recherche la croissance des inégalités comme moteur et qui fait de l’inventivité financière, sans lien avec la réalité économique, son enfant chéri".

Cette crise a également démontré la nécessité de faire progresser l’Europe. Il faut un gouvernement économique européen pour décider de politiques financées à l’échelle de l’Union Européenne (infrastructures, politique industrielle, mesures de soutien à l’économie).

La leçon de cette crise, c’est aussi la faillite du modèle capitaliste libéral de recherche du profit financier le plus élevé dans le minimum de temps possible. Il convient de mettre un terme à la régulation de l’économie tout entière par le seul critère du taux de profit, sans considération des facteurs humains et d’épuisement des ressources naturelles.